愛奇藝（IQ.US）迎重估，長影片的春天要來了？

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愛奇藝（IQ.US）迎重估，長影片的春天要來了？

來源：神劇解說 釋出時間：2023-02-27 16:50

上週，多家明星中概股集中表露最新財報，正式拉開了海外中資股財報大考的視窗，並向市場開釋出一些積極的訊號，特別是愛奇藝（IQ.US）---

迎來“質”變，Q4多項指標創下歷史新高，給海內長影片行業注入了一針強心劑。

財報顯示，2022Q4營收76億元，同比增長3%，好於彭博一致預期；Non-GAAP歸母淨利潤為8.6億元，大超市場預期，同時連續四個季度實現運營盈利，且連續三個季度實現經營現金流為正。此外，截至去年末，愛奇藝會員規模達1.2億，單季淨增超1300萬。

就此而言，愛奇藝這份財報的含金量已可見一斑，而且這是在去年如斯極端複雜和不確性的市場環境之下完成的。當然，愛奇藝經營向好，高質量發展戰略成效兌現，市場對此多少也有一定的預期。去年以來，持續輸出高口碑爆款內容，包括《蒼蘭訣》《風吹半夏》《唐朝詭事錄》《人世間》等多部熱播劇；此外，在剛過去的2023年農曆春節，愛奇藝出品的掃黑劇《狂飆》更是火爆全網，收視和口碑一路“狂飆”。

可以說，

這無疑是為今年愛奇藝的業績增長奠定了一個有利的開局，同時，

也令市場充分感知到愛奇藝不亂產出優質內容的能力。

憑藉持續高光的經營表現，在過去的12個月裡，愛奇藝還完成了三筆重要融資成功消除短期債務壓力，再加上防疫措施實質性的轉向，整體市場情緒回暖，愛奇藝也一路重獲資本市場的決心信念---股價已走出“深V”反轉曲線。據富途統計顯示，自去年10月底結束下行行情以來，至今累積漲幅已超過2.5倍。

長期以來，盈利都被視為長影片行業的“魔咒”。因此，筆者以為，愛奇藝的這份財報最大的亮點，無疑是開釋了一個極為有利的訊號，即

迎來盈利拐點---這在很大程度上決定了以愛奇藝為首的長影片優質資產將進入到重新定價階段。

那麼，

愛奇藝的“蛻變”，畢竟是“好景不常”？仍是“否極泰來”？

要回答這個題目，筆者以為，或許有必要弄清以下幾個樞紐議題

1、愛奇藝的增長邏輯及樞紐驅動力。

2、界定驅動力是長期仍是短期因素主導。

3、是否已形成核心競爭壁壘。

接下來，不妨借愛奇藝的本次財報來進一步探究，尤其是2022Q4表現。

愛奇藝的增長邏輯：“內容飛輪”，轉起來了

愛奇藝目前收入主要來源於四個部門：會員、廣告、內容發行和其他。其中，其他包括直播、線上遊戲、IP授權、網路文學與電商等多種變現形式。

簡樸來說，

愛奇藝的商業模式以優質內容為基石，即優質內容越多，吸引的使用者也就越多，使用者付費意願也會更強；而持續積累的使用者及沉澱的優質內容，又可廣告、IP等多種形式來進行變現。如斯輪迴，也就形成了外界提到的

“內容飛輪”。

愛奇藝於2022Q4輸出大量優質內容，令其這一“飛輪”快速動彈了起來。這直觀地體現於最核心的兩項業務上---會員和廣告，均小超預期。

一是會員數迅速擴大，並帶動會員收入快速增長。財報顯示，2022Q4愛奇藝季度日均訂閱會員數1.12億，同比晉升15%，環比晉升約11%；同時，ARM（月均單會員收入會員）為14.17元，同比持平，環比晉升2%。受“量價齊升”驅動，公司季度會員收入同比增長15%達47億元。

圖：2018Q1-2022Q4愛奇藝會員數及月均會員ARPU值變化

（來源：廣發證券呈文）

二是廣告業務復甦態勢良好。期內廣告收入16億元，同比減少7%，環比增長25%。受去年宏觀經濟波動影響，廣告市場承壓明顯，該業務泛起波動在預料之內，但目前復甦顯著。 今年跟著經濟復甦和一系列政策支援措施落地，該業務有望延續回暖趨勢。

圖：2018Q1-2022Q4愛奇藝各業務收入表現

圖：2018QQ-2022Q4愛奇藝季度營收及同比變化

另外，內容發行收入同比減少，屬於季節性波動。而其他收入有所下降，主要因為某些業務線業務運營模式調整，各業務線業績疲軟，部門抵消第三方收入。也就是說，這並非經常性因素所致，並不構成持續影響。

一直以來，內容本錢作為長影片平臺本錢的大頭，是影響盈利的重要變數。實際上，近年來愛奇藝的內容本錢佔收入比例呈趨勢性下降，其中2022Q4的內容本錢佔收入比例降至51.4%。結合內容產出質量和收入端來看，說明內容投入效率在持續晉升。

圖：2020Q1-2022Q4愛奇藝內容本錢及佔收入比例變化

（來源：中銀證券呈文）

收入與本錢的“一增一減”，導致毛利率迅速擴大至28.9%，同比大幅增加16.9個百分點，環比晉升5.2個百分點。

另外，愛奇藝的費用率也延續了收縮趨勢（如下圖），降本提效措施繼承奏效。

圖：2018QQ1-2022Q4銷售費率和研發費率變化趨勢

（來源：廣發證券呈文）

綜上，可以知曉---愛奇藝的經營格式確實在轉好，持續的高質量內容是底層驅動力，加之降本增效策略的實施。

劇集原創能力獲持續驗證，破解長影片困難

鑑於上述，愛奇藝持續輸出高質量內容，並維持現有甚至更高的投入效率，便能大機率維持這一良好經營趨勢。這對於愛奇藝而言，需要的能力或基礎是什麼？

不亂的原創能力，顯然是解決優質內容不亂出產和本錢高企之間矛盾的最優解。

據官方資料顯示，在每年上新的重點劇集中，原創內容佔比從2018年的20%已晉升至2022年的50%以上。2022年的爆款劇集中原創內容的佔比超過60%，並在熱播期貢獻了超過 60%的收入。僅第四季度，原創內容的會員觀看總時長較上年同期增長了翻倍。

這一趨勢從愛奇藝貯備的版權資產結構變化中也能顯著看出（如下圖）----自制版權在持續增加，而外購版權則呈相對減少趨勢。

圖：資產負債表的部門外購版權和自制版權

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